债券发行同样如此，企业债需要得到发改委的审批，公司债需要证监会审批。

中国劳动力成本大幅增加，比东南亚等新兴市场贵得多，但仍明显低于大多数发达经济体。自从上世纪80年代改革开放后，出口就是中国经济增长的一大推动力。

中国已在向价值链上游前进。最差的记录是2015年2月的-4.8%。2015年1月中国的CPI只有0.8%，低于1%的通胀水平，实际已可被视为通缩。如果改革进展顺利，2015/16年的增速可能是阶段性的底部。这些政策旨在抵消外部冲击，重振增长的信心和力量。

7、休闲，旅游，文化，娱乐，餐饮，运动：除了可支配收入增加之外，旅游，文化活动，娱乐，外出就餐以及运动的需求风头正劲。2014年，网上零售销售额大幅增长49.7%，快递营业额猛增51.9%。这样来解读我国当前的货币政策和未来预期是不完全正确的。

既然过去从7％逐步提高到20％，我们没有理解为逐步收紧，那么现在从20％逐步降下来，也不能简单理解为就是实施宽松的货币政策。在开辟新的基本货币投放渠道的同时，逐步降低或减少基础货币投放，逐步降低商业银行存款准备金率，是中央银行应对外汇占款变化的组合对策，只要用得好，效果就是适中的，不存在过度宽松问题。可以说，未来我国总体上将呈现资金过剩的金融市场格局。事实证明，我们不能靠也不需要通过扩张货币来降低实体经济融资成本。

生息资本来源于生产资本。我们要促进企业资产股权化，要利用资本市场加速资产结构调整，盘活存量，但是对企业存量资产的股权定价不能过分虚高，虚高的定价不仅不利于盘活存量资产，最终会损坏股票市场投资者的整体利益。

从观察社会资金供应量的最终指标M2和社会融资总规模的未来增速来看，由于我国投资增速将逐年下降，实体经济对资金需求有所减弱，M2的增速总体将呈现逐年下降的趋势，社会融资总规模增速也将逐年放缓，甚至会出现一定程度的负增长外汇占款可能已经占到央行发行基础货币的6-7成，甚至更高。我们现在并不缺流动性，但是在经济下行的时候，银行会觉得钱贷出去很难收回，风险预期加大，在这种情况下，银行要么选择停贷，要么把更多的钱用于回报率更高的金融产品，比如各种货币基金的产品。所以，企业不得不去找影子银行或者信托，实体经济的融资成本大幅度上升。

我觉得，在经过两年左右的定向降准降息后，是不是应该重新反思考虑一下普遍的、总量性的政策。现在来看，政府刺激政策的力度是在加大。融资成本应至少降到5%上海观察：央行又降准了，以往一般每次调整0.5个百分点。股市、楼市的背后不就是实体经济吗?两者不是隔离的。

不必担心钱进股市楼市上海观察：很多人担心，降准虽然使得流动性增加了，但是更多是流向股市、楼市，而不是实体经济，您不担心吗?张军：我一点也不担心。而这次是1个百分点，看起来这次力度很大，您对此怎么看?张军：这个和一季度的经济数据应该有关。

最近的好消息是，两会开完后不久，财政部开始了核销的第一步，巧妙地设计出一种债务置换的方案，把商业银行对地方政府的债权置换为商业银行或央行购买的地方债券，转移了地方政府的债务，只是力度还不够大。一季度的经济数据不太好，GDP增速勉强达到7%，创下近六年来低点。

所以现在千万不要担心钱会流向股市、楼市，这正是总量政策所需要达到的效果。我们国家基础货币的发行基本上是靠外汇占款，央行收进的外汇多，放出来的人民币就多。因此这次力度比较大的降准，可以看做是要对冲外汇占款大幅度的减少。上海观察：除了货币宽松政策外，您觉得还应该采取哪些积极的财政政策?张军：我一直在呼吁，中国经济现在最大的困扰是债务负担，地方政府和企业的投资需求被之前几年过度借债的行为抑制住了。如果真的流向股市、楼市，中国经济就有可能就摆脱通缩了。为什么经济增速持续下降?我觉得很重要的一个原因是实体经济的融资成本太高。

进入 张军 的专栏 进入专题： 降准 降息 。现在只有1万亿，相信接下来还会有动作。

应该有更加积极的财政政策。上海观察：就您了解，实体经济的融资成本已经达到一个什么样的高位?张军：平均融资成本超过10%，很多中小企业的融资成本更是高达20%，但是这些企业的利润率才多少?目前可能除了银行和垄断企业，大多数企业的利润率都不到10%，两位数的融资成本，一位数的回报率，企业怎么愿意投资?所以我觉得政策的出发点应该是大幅度降低融资成本，拿货币政策来说，降准当然是必要的，但是我认为大幅度的降息可能更重要。

上海观察：年初您在接受上海观察采访时说要进股市，现在已经进入了吗?赚了吗?张军：家里人已经入市了，赚了。在我看来，全社会的融资成本应该降到一位数，比如实际的融资成本5%左右，甚至更低，企业的ROE(净资产收益率)才能跑赢融资成本，政策的力度才算到位。

因为流动性进入股市、楼市会产生财富效应，投资者对整个经济形势的预期会改变，而且股市、楼市好了，整个社会的融资成本就会大幅度的下降，才会使得实体经济的投资意愿有所加强。大幅度的降息后，再把资金引导到资本市场，资本市场的融资成本低于银行的贷款成本，这样就有助于降低融资成本。否则利息的负担受不了。单单用定向政策，看起来很难。

只有在债务方面加大重组和核销力度之后，货币宽松政策才能对实体经济产生效果，否则即使放松信贷，这些钱还是更多流到地方政府、开发商手里去还银行的债。除了降准外，一定要降息。

但是据说现在外汇占款出现比较大的回落，所以基础货币发行的就少了。把无风险利率降下来、把融资成本降下来，就是提高了企业的回报率，企业才有意愿投资，经济才有可能回暖。

上海观察：所以您看好接下去的股市和楼市?张军：对股市和楼市来说，当然是个利好。降准只是确保基础货币保持正常或者有所增加。

上海观察：所以接下去还会降息?您觉得降到多少算到位?张军：肯定会的上海观察：除了货币宽松政策外，您觉得还应该采取哪些积极的财政政策?张军：我一直在呼吁，中国经济现在最大的困扰是债务负担，地方政府和企业的投资需求被之前几年过度借债的行为抑制住了。我觉得，在经过两年左右的定向降准降息后，是不是应该重新反思考虑一下普遍的、总量性的政策。上海观察：年初您在接受上海观察采访时说要进股市，现在已经进入了吗?赚了吗?张军：家里人已经入市了，赚了。

所以现在千万不要担心钱会流向股市、楼市，这正是总量政策所需要达到的效果。大幅度的降息后，再把资金引导到资本市场，资本市场的融资成本低于银行的贷款成本，这样就有助于降低融资成本。

不必担心钱进股市楼市上海观察：很多人担心，降准虽然使得流动性增加了，但是更多是流向股市、楼市，而不是实体经济，您不担心吗?张军：我一点也不担心。现在来看，政府刺激政策的力度是在加大。

因为流动性进入股市、楼市会产生财富效应，投资者对整个经济形势的预期会改变，而且股市、楼市好了，整个社会的融资成本就会大幅度的下降，才会使得实体经济的投资意愿有所加强。外汇占款可能已经占到央行发行基础货币的6-7成，甚至更高。